【個股觀點：Cloudflare】邊緣運算平台 Workers AI 引出第二成長曲線

我們看好 Cloudflare 的三大理由：

1. Workers AI 成為 Cloudflare 的殺手級應用產品：　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
在依靠 Cloudflare Workers 邊緣計算及其整合型平台的優勢，架構優勢讓其擁有比 HyperScaler 更快又更便宜推論服務，成為多間公司的首選平台
2. DeepSeek 帶動推理成本下降，Cloudflare 為主要受惠之一：　　　　　　　　　　　　　
隨著 AI 演算法的優化帶動推理成本下降，從 2022 起每年算力成本以 10 倍的速度在迅速遞減，讓 Cloudflare 的一站式服務可以將推論的結果更快更安全地直接提供給企業。
3. Cloudflare One 分散式架構在同業中占據優勢：　　
在 25Q1 裡，出現 DDoS 的極端攻擊數量相較去年同期成長超過 3 倍，攻擊的複雜程度也正大幅增加，然而受惠 Cloudflare One 的底層架構，能有效阻擋惡意攻擊，並且在不提升成本底下完成分流，讓其在同業之中脫穎而出。

產業前景：軟體股同時兼具防禦及成長性質，看好其發展前景

在川普 2.0 的執政底下，關稅造成的不確定性及其帶來的停滯性通膨風險，面臨通膨與經濟衰退的雙重風險，美國在歷經兩年成長逐漸走向下行循環，尤其在衰退風險上升的情況下，近期 AI 硬體、科技股等估質遭大幅下修，資產逐漸向以內需為主的醫療照護、必須性消費等防禦型標的。

而我們認為，在現行環境下公用事業、軟體產業將為具防禦及成長性質的重點產業，兩者除受惠於 AI 的發展 (電力需求上升、推論成本下降) ，即使面臨經濟衰退，產業亦能夠穩定產生現金流 ( 民生必需用電，而企業不易削減核心 IT 支出 )，因此更加看好其在未來發展的穩定性及成長性。

根據 1Q25 Morgan Stanley 針對 100 家的調查 (CIO Survey)，多數企業表示，對它們而言 AI / Machine Learning 和資安軟體 (Security Softweare) 是前兩項最不輕易減少支出成長的細目，而針對客戶關係管理 (CRM)、存儲 (Storage)、及諮詢 (Strategy Consulting) 則較容易受到經濟衰退時而有遭被 IT 支出被下修的風險，因此在軟體選擇上，我們建議可以 AI 及資安等為優先投資考量。

公司介紹：Cloudflare，高速增長的 CDN 服務 SaaS 提供商

Cloudflare ，公司 2009 年成立起初以提供 CDN ( Content Delivery Network ) 服務為主，目的是提供客戶降低存取網頁的延遲速度，並且在初期以消費者及小型客戶為主，然而在近幾年推出多樣新產品後，逐漸將公司重心轉向大型企業，並且核心服務方面包含資安的零信任服務 (Zero Trust) 的業務拓展、以及擁有 AI 推論能力的提升開發效率的 Workers AI。

迄今，Cloudflare 的全球網路已在 120+ 個國家、 330+ 個城市設有網路基礎設施，並且至今仍在持續投資，提供全球在邊緣服務網路的安全解決方案，已經從原有的 CDN 服務拓展至覆蓋多個領域的全球雲服務商領導者之一。

產品介紹：

Cloudflare 產品主要可分為四大類：應用程式服務 (Application Service)、零信任服務 (Zero Trust Service)、網路服務 (Network Service)、開發者服務 (Developer Platform)，其中目前以 Developer Platform 及 Application Service 兩業務領域的 TAM 受惠於推理 AI 成本下降且增加更具效率的應用場景而具成長潛力。

• 零信任服務 Zero Trust Service：對比傳統 IT 注重於在網絡範圍中保護存取全，假設內部一切都值得信賴，然而一旦攻擊者取得內部網絡的存取權，傳統方法上幾乎無防禦手段；而零信任 Zero Trust 的概念指不論是網路內部、外部的使用者，沒有任何人受到信任，任何嘗試存取網頁資源的使用者都必須進行驗證，保護客戶敏感資料。
• 網絡服務 Network Service：和應用程式服務相比，網絡服務更注重網站的「連線」和「基礎設施」是安全的，防止在運輸過程中伺服器遭到 DDoS 癱瘓，並確保流量是走最快的路徑。
• 開發者平台 Developer Platform：讓開發者 (企業) 無須購買亦或是租借伺服器，以低成本且快速的方式開發網頁功能，開發者僅需專心撰寫程式，同時是第一個「全球分散的無伺服器 AI 推論平台」，目前已將 GPU 分布在 190+ 個城市，客戶可以利用 Cloudflare 旗下產品 Workers AI 跑即時推論，是 DeepSeek 以後減少推論成本 (Inference costs) 下最大的受惠者之一。
• 應用程式服務 Application Service：業務主要聚焦在保護網站的「內容」和「用戶體驗」，像是確保網頁不會因為受到攻擊而癱瘓，用戶可以順利地使用網站，或是確保網頁內容 (表單、API 等不被攻擊)，並且提供更快速的服務 (CDN)，更快速地存取網頁。

客戶目標由中小企業轉換至大企業，大幅增加合約價值 (ACV)

目前市面上的 CDN 供應商大致可分為三家，分別為 Cloudflare、Akamai、Fastly，其中 Cloudflare 主要以中小企業 (SMB) 為服務對象，透過高性價比產品快速推廣至其客戶群中，而 Akamai 和 Fastly 主要則以大型客戶為主，如 Meta、Adobe、Airbnb、IBM 等皆為 Akamai 的客戶，而若大型客戶追求更高速的傳輸內容，則會以 Fastly 為主，客戶包含 GitHub、Python、Kubernetes 等。

然而自 2024 年起，Cloudflare 依靠自身 Workers 邊緣計算及其整合型平台的優勢，開始將營運重心靠向大型企業，$1M+ 的大型客戶數目開始急遽成長，並且依靠其資金池 (PoF, Pool of Funds) 等營運策略，成功拿下多個大企業 1~5 年的合約訂單，截至 2024，發展至今，Cloudflare 在四年間 $1M+ 的客戶已從 10 ~ 20 間擴展到 173 間，光在 2024 年新增的即有 55 間，年增 47%，成長幅度大；而 $0.1M+ 的客戶亦來到歷史新高的 3,497 位客戶，年增率達 27%。

整體而言，依靠 Cloudflare 資金池 PoF 的策略，企業只要預先支付金額簽訂契約，即可以自由使用所有 Cloudflare 的服務 ( 如 CDN、Zero Trust、Workers 等 )，Cloudflare 從 2023 年末使用此資金策略，至今約有 8 ~ 9% 的年度合約 (ACV) 。採用此方式，Cloudflare 成功降低採購成本並提高綑綁銷售的能力，據管理層的說法，目前 Cloudflare 在供應的限制並非來自於競爭對手亦或是通路商供應鏈限制，而是來自於銷售團隊的能力，因此目前正在全力雇用針對企業的業務 (Account Executive) 人員並優化行銷流程。

底層架構 Anycast CDN 引領出與同業的競爭優勢

其他的 CDN 供應商 (Akamai、AWS CloudFront) 通常所使用的是 Unicast 路由，和 Cloudflare 所採用 Anycast 方法所不同。

在 Unicast 的架構裡，每個網路服務提供點 (PoP, Point of Presence) 具有不同的 IP 地址，而當用戶去請求時，網域名稱系統 (DNS) 會返還距離用戶最近的 PoP 的 IP 位址；而在 Cloudflare 採用的 Anycast 中，所有 PoP 共享相同的 IP 位址，而用戶在請近進入網路時，網路會將請求發送到離用戶最近的 PoP。

而在這樣的差異下，在面臨惡意的分散式阻斷服務 (DDoS) 攻擊時，Akamai、AWS 等 提供的 Unicast 架構因為總是將流量傳輸至特定一點的 PoP，容易造成局部癱瘓讓網站功能無法使用；而 Cloudflare 採用的 Anycast 因為共享 IP 位址，能夠將所有的攻擊流量分散到各個 PoP，有效降低攻擊造成的影響。

在 25Q1 裡，出現 DDoS 的極端攻擊數量相較去年同期成長超過 3 倍，攻擊的複雜程度也正大幅增加，在這樣的環境底下，傳統供應商要抵擋這些攻擊的難度增加，然而對 Cloudflare 而言完全應對的過來，且並不會因為攻擊的規模而影響到支出的成本，Anycast 的架構設計讓 Cloudflare 在面對攻擊上更為突出。

Cloudflare One 透過分散式架構整合零信任服務和網路

2019 年 Gartner 提出安全訪問服務邊緣 (SASE, Secure Access Service Edge) 的概念，取代傳統的防火牆，任一接入網路的裝置提供都可以倍提供一致的安全服務，而 SASE 的概念便要求網路更靠近用戶位置就近服務，而包含 Cloudflare 在內的 CDN 供應商在全球分布的據點便十分契合 SASE 的基礎設施需求，能夠快速部屬並運營 SASE 服務，透過目前整合式的解決方案，相較於目前端點式的資安供應商來的更顯競爭優勢。

推出邊緣 AI 推論平台 Workers AI，同業短期難以複製其架構

目前多數 HyperScaler 多數採取則採 GPU 集中式資料中心來訓練 AI 模型，通常更適合一次性處理大量資料，因此在單次成本、即延遲相對較高，而 Cloudflare 這幾年透過過去在 CDN 等設備原有的基礎設施上，再建置 CPU/GPU 等設備，真正實現在世界各地皆擁有 GPU 的運算資源。

在推論領域上，Cloudflare 在開發者平台 (Developer Platform) 推出的 Workers AI 則憑藉此優勢成功實現在推理成本、速度上皆優於 HyperScaler，成功讓目前超過 300 萬個開發者在其 Workers 平台上做網頁開發，產業從醫療至金融等領域皆借助其技術。

對於在雲端使用 AI 服務的企業而言，多數 HyperScaler 業者對於收費模式如下圖所示，收費模式為「租賃」，企業透過租借資料中心 AI 算力的方式，省下自行建置 AI Server 的硬體支出，相當於是「租」取代「購」，而 Cloudflare 則是更進一步，透過全球 GPU 佈局，實現「邊緣計算」，讓企業的地方在最靠近的地方便可以使用 AI GPU，企業僅需「按其用量付費」，省下「租賃」AI 算力時閒置下來的時間，實現最大化 GPU 使用的效率，又享有相較於 HyperScaler 廠更快的傳輸速度，採用 Cloudflare 推理相較 Hyperscaler 可省下將近 70% 的費用。

在做 AI 推理的比較時，若採用 HyperScaler 亦或是同業平台，真正的運算時間僅有 7 毫秒，卻因為 200 毫秒的延遲時間，造成總計收費 207 毫秒，而相較之下，Cloudflare 的按用量計費機制僅需支付運算的 7 毫秒，減低延遲的同時還省下因為延遲而額外支付的價格，而要達到這樣的技術，憑藉於 Cloudflare 在世界各地多個據點的佈局，使得其優勢即便是 HyplerScaler 亦難以複製。

預期未來，Cloudflare 將持續拓展其邊緣 AI 推論市場，並和 HyperScaler 的 AI 算力市場逐漸區分出客群。對於有大規模資料，不用 API 串接的企業，或者是有訓練模型需求仍然須依靠 HyperScaler 集中式資料中心的需求；而若是更注重 Web 端、資安、網路加速的企業而言，Cloudflare 的一站式服務可以將推論的結果更快更安全地直接提供給企業，滿足大多數情況下企業利用 AI 增加工作效率及網站開發的需求。

DeepSeek 效應後預期未來 AI 推論成本將持續下降

從 LLM 模型正式發展迄今，百萬 Token / 美金的成本已呈指數般的下降，從 2022 起每年以 10 倍的速度在迅速遞減成本；而在推論方面，半年前從第一個推論模型 OpenAI o1 模型到如今的 Gemini 2.5 Flash，DeepSeek R1 等推論模型，預期到未來的 1~2 年，成本會持續在技術精進以及基礎設施升級下將成本降至更低，有利於邊緣 AI 的發展，且有益於 Cloudflare 的營運成本控制。

25Q1 財報：財測展望大致符合預期，公司持續穩健成長

本次 Cloudflare 財報開出：

• 營收年增 27% 達 4.79 億美元，略高於市場預期 4.70 億美元
• 毛利率達 77.1% 超越公司所設定的長期目標 75% - 77%
• 獲利表現達 EPS 0.16 美元，大致符合市場預期

本季財報重點

1. 受 Workers 平台推動，成功簽下公司歷史最大合約
   Cloudflare 在這季簽下歷史最大合約，一家領先的科技公司簽署了一份為期五年的 1.3 億美元 PoF 合約，主要用於 Workers 開發者平台，在這之前客戶原本和傳統大型 CSP 深入合作。
2. Workers AI 推論請求數量驚人，對推論的需求絡繹不絕
   儘管 Workers AI 僅上市一年多，然而其推論的請求量年增近 4000%，多間公司如 Asana、Paypal、Block 等都正透過 Workers AI 打造公司自家平台的介面，然而也因為本季客戶流量顯著增加，網路資本支出在本季佔收入 17%，略高於 2025 年預期的全年 12~13%。
3. 付費客戶成長穩定在高雙位數
   第一季 Cloudflare 擁有約 251,000 個付費客戶，較前季新增超過 13,000，同比增長27%。我們在本季結束時有 3,527 個大型客戶，同比增長 23%，來自大型客戶的收入貢獻在本季增加到收入的 69%，高於去年第一季的 67%。
4. 25Q2 財測營收預計在 5 億 - 5.01 億美元之間
   公司預期 25Q2 營收年增達 25%，並且 EPS 達 0.18 美元，2025 全年預期營收在 2.72 億至 2.76 億美元之間，EPS 在 0.79 - 0.80 美元之間。

結論:

總結而言，Cloudflare 至今的成功受惠於其 CDN 起家，在世界各地建置多個據點及基礎設施，讓其擁有良好的基礎在後續跨領域發展資安、邊緣計算和如今的 AI 推論，而這項特性也讓其在 AI 推論領域相較 HyperScaler 而言更具成本及速度優勢，而雖然 Fastly、Akamai 等同業 CDN 供應商亦有跨足邊緣計算領域，然而其在 AI 方面的發展進程仍略落後於 Cloudflare。

截至 05/15，目前的股價交易於 154.49，受惠其在上週優異的財報表現，以及總經因素逐漸轉趨樂觀，在近 5 日上漲 15.6%，年初至今上漲 37.3%，表現優於多數軟體同業，長期仍看好其基本面向上成長，然而短期需注意過度追高風險，在總經面開始往下時可能會有獲利了結遭大量拋售的風險。

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